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通胀变通缩再看PPI下行的四条线索

日期:2019-3-8(原创文章,禁止转载)

摘要:事件: 中国 11 月 CPI 同比上涨 2.2% (预期 2.4% ,前值 2.5% ); PPI 同比上涨 2.7% (预期 2.7% ,前值 3.3% )。 核心结论: 1、 CPI 超预期走低,主因食品和燃油价格下跌。我们预计, 12 月 CPI 将续跌至 2.1% 左右,高基数下 2019 年 2 月 CPI 有望...

事件:中国11月CPI同比上涨2.2%(预期2.4%,前值2.5%);PPI同比上涨2.7%(预期2.7%,前值3.3%)。

核心结论:

1、CPI超预期走低,主因食品和燃油价格下跌。我们预计,12月CPI将续跌至2.1%左右,高基数下 2019年2月CPI有望全年低点,之后3月至6月可能走高至 2.5%-2.8%甚至更高,下半年将整体回落。由于CPI难破3.5%甚至3%,严格来说不能叫“胀”,因此明年上半年顶多是“类滞胀”。

2、PPI降至两年来最低,主因仍为高基数及原材料价格增速放缓。我们预计,12月PPI延续跌势并可能探至2%下方,全年中枢3.5%左右;2019年PPI大概率低位运行且显著低于今年水平,甚至不排除单月负增。

3、鉴于PPI和企业盈利、经济景气度、制造业投资等指标高度正相关,相比可能的“类滞胀”(CPI),其实更应关注PPI走势。我们再次提示跟踪PPI下行的四条线索:

线索一:跟踪内外需变动情况,尤其后续我国扩基建的相关举措。考虑到稳增长尚需稳基建,倾向于认为,明年基建投资增速大概率企稳回升,也即一旦基建提速,有望对郑州军海癫痫病医院收费PPI构成支撑。

线索二:跟踪PPI领先指标,比如:CRB工业原料指数严格领先PPI 走势1至3个月。截至今年11月,该指数已经连续4个月为负(此前连续25个月为正)。此外, PMI新订单指数和PPI也高度同步。

线索三:跟踪油价走势。基于我们提出的跟踪油价的6条线索,我们预计, 2019年油价中枢大概率下行,至少不会比今年更强。

线索四:跟踪我国环保限产力度,已有迹象表明现已大概率放松。

4、综合看,2019年总体通胀无忧,甚至有通缩压力,我国货币政策就此具备了更大腾挪空间。维持此前判断,年底年初可能再降准,也不排除明年会降息(可能性其实不高,而且如果真降息,我们预计最快也要到2季度)。

风险提示:国际原油价格超预期上行;国内经济超预期反弹;环保限产力度超预期。

正文如下:

一、CPI超预期走低,明年上半年顶多“类滞胀”

11月CPI环比由上月上涨0.2%转为下降0.3%,创2009年以来同期环比最大跌幅,主要受食品价格持续下降的影响;CPI同比上涨2.2%,涨幅比10月回落0.3个百分点,新涨价影响约为1.9个百分点。

环比看,11月CPI食品和非食品分项环比双双下降,其中:食品分项环比下降1.2%,降幅较上月扩大0.9个百分点,影响CPI下降约0.25个百分点;非食品分项下降0.1%,为8个月以来的首次下跌。具体来看,食品分项环比下降有两大原因:一是蔬菜市场供应充足,鲜菜价格下降12.3%,降幅较前值扩大8.8个百分点,影响CPI下降约0.33个百分点;二是部分地区为避免非洲猪瘟的影响而加快生猪出栏,猪肉价格环比由升转降,影响CPI下降约0.01个百分点。非食品分项则主要受燃料费用和旅游花费走低的影响,11月汽油和柴油价格分别环比下降4.9%和5.2%,合计影响CPI下降约0.12个百分点;飞机票、旅游和宾馆住宿价格分别下降5.0%、3.3%和2.3%,合计影响CPI下降约0.07个百分点。

同比看,11月CPI上涨2.2%,其中:食品分项同比上涨2.5%,较前值回落0.8个百分点;非食品上涨2.1%,增速比10月回落0.3个百分点。具体来看,食品项中,10月猪肉价格同比下降1.1%,降幅连续第6个月收窄,对CPI同比的拖累维持在0.03%。在非食品中,由于高基数影响,医疗保健同比增速2.6%,与前值持平;汽油、柴油价格涨幅收窄,分别上涨12.8%和14.2%,合计影响CPI上涨约0.44个百分点,较上个月回落0.19个百分点。

往后看,由于10月以来布油价格持续下跌,11月国内先后3次下调成品油价格,12月CPI环比趋于下行,叠加翘尾因素影响减弱,我们预计,12月CPI将续跌(2.1%左右),高基数下2019年2月CPI有望全年低点,之后3月至6月可能走高至 2.5%-2.8%甚至更高,下半年将海北藏族自治州海晏县哪有治疗母猪疯的医院整体回落。由于CPI难破3.5%甚至3%,严格来说不能叫“胀”,因此,明年上半年也就顶多是“类滞胀”。

二、PPI创近两年新低,明年通缩风险加大

11月PPI同比2.7%,符合预期,较前期回落0.6个百分点,上游原材料价格上涨速度进一步放缓,以及高基数、内需走弱、环保限产边际放松仍是主因。

总体看,2016年初推行供给侧改革以来,上游原材料行业价格大幅上行。今年PPI维持高位震荡,也主要源于供给侧改革行业PPI较为高速的增长。7月份以来采掘工业和原材料工业PPI触及年内峰值后双双回落,11月同比增速分别为9.2%和4.6%,虽高于PPI整体增速,但已创下近两年新低。背后的动因既有去年高基数的影响,也有需求走弱、环保限产边际放松的冲击。

展望未来,因上游行业供给边际增加,而终端需求续弱,预计PPI同比将继续回落。一方面,采矿业工业生产增速逐渐上升,环保限产大概率已经边际放松,上游供给增加导致原材料工业PPI下行,原材料工业和加工工业PPI缺口收窄;另一方面,11月PMI新订单、进口指数均连续第6个月下滑,原材料购进价格、出厂价格分别大降7.7和5.6个百分点,量价齐跌表明总需求持续走弱,支撑PPI下行预期。

三、再次提示跟踪PPI下行的四条线索

我们在上个月点评报告指出(详见报告《需防“类滞胀”,更需防PPI下行、可跟踪四条线索20181111》),相比可能的“类滞胀”(CPI),其实更应关注PPI走势,毕竟,PPI和工业企业盈利高度正相关,也和经济景气度、制造业投资等指标高度正相关。

结合11月PPI走势,我们再次提示四条跟踪PPI的线索:一是跟踪内外需变动情况,尤其后续我国扩基建的相关举措;二是跟踪PPI的领先指标,比如CRB工业原料指数严格领先PPI 走势1至3个月,截至11月CRB工业原料指数月同比增速已经连续4个月为负(此前连续25个为正);三是跟踪油价走势,我们预计,明年油价中枢大概率下行;四是跟踪我国环保限产力度,已有迹象表明现阶段已大概率边际放松。

线索一:跟踪内外需变动情况,尤其是后续我国扩基建的相关举措。海外方面,今年以来全球PMI趋于下行,已从1月54.6%的高点回落至11月的53.2%。全球经济复苏放缓,叠加全球经贸摩擦、地缘政治风险发酵,外需对我国经济的拉动作用边际减弱;国内方面,眼下经济下行压力较大,考虑到地产调控政策仍较为严格,地产投资大概率难以高增。往后看,随着我国经济下行压力加大,基建逆周期调控的必要性凸显。下半年,基建利好政策相继出台,我们认为基建投资正在成为稳需求的重要工具,建议密切关注扩基建的举措。一旦基建提速,有望对PPI构成支撑。

线索二:跟踪PPI的领先指标,尤其是CRB工业原料指数和PMI新订单指数。一方面,因CRB工业原料指数严格领先PPI价格1至3个月,因此可通过观察CRB工业原料指数来预测PPI。最新数据显示,2016年7月以来长达25个月连续为正,但8月以来,已经连续四个月转负。由此来看,PPI大概率可能单月负增。另一方面,我国PPI同比增速与PMI新订单指数有较高的相关性。今年6月以来,PMI新订单指数连续6个月下行,从5月53.8%的局部高点下滑至11月的50.4%,逼近荣枯线。此外,工业企业产成品周转天数也明显拉长,截止今年10月,产成品周转天数为17.1天,为2015年以来的次高点(最高点为今年2月的17.4天)。在需求端走弱的前提下,PPI上行空间受到制约。

线索三:跟踪油价走势,我们预计,2019年油价中枢大概率下行。我国PPI同比增速与国际原油同比增速走势总体趋同,在2017年二者出现一定背离(主因是国内的供给侧改革及采暖季环保限产)。截止12月6日,布伦特原油约为57美元/桶,WTI原油约为51美元/桶,较10月份峰值分别下跌34%和33%。维持此前判断,OPEC成员国可能启动新一轮减产,但美俄大概率增产及全球经济下滑将拖累需求,再叠加特朗普的不确定性和地缘政治冲突,不难军海医院的地址判断,油价后势的确变数很大。我们倾向于认为,2019年油价中枢大概率下行,至少不会比今年更强(具体参见我们的专题报告:《油价暴跌后何去何从?分析框架给出的6条线索20181126》)

线索四:跟踪我国环保限产力度,已有迹象表明后续大概率会松动。2016年开始,由于我国对部分行业实行行政性去产能,以及2017年推行“蓝天保卫战”,对钢铁、水泥等行业进行采暖季限产,PPI与需求、油价出现短暂背离。我们倾向于认为,明年供给侧改革和环保限产对PPI的影响将边际减弱,主要原因有三个:一是供给侧改革行业的平均产能利用率已大幅提升,行业进一步去产能的必要性降低,更有可能是在保证产量不发生大青海治疗母猪疯的最好医院波动的情况下,对生产线进行技术改造;二是经过近两年的环保督察和治理,国内空气质量有明显改善,环保限产边际趋松可能性较大;三是环保限产力度有望弱于往年,对PPI的支撑将减弱。今年9月27日正式下发的《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬大气污染综合治理攻坚行动方案》,要求因地制宜推进工业企业错峰生产,实行差别化错峰生产,严禁采取“一刀切”方式。

综上,2019年总体通胀无忧,甚至有通缩压力,我国货币政策就此具备更大腾挪空间。维持此前判断,年底年初我国央行可能再降准,也不排除明年降息(可能性其实不高,而且如果真降息,我们预计最快也要到2季度)。

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